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2023H1 利润稳定增长。公司发布2023 半年度报告，上半年实现营收59.3亿元，yoy-3.4%，实现归母净利润6.9 亿元，yoy+26.3%。公司净利润同比增长而营业收入同比下降的主要原因是：（1）固废工程业务收入下降导致营业收入下降；（2）2023 年上半年天然气业务进销价差有所改善，能源业务扭亏为盈。

盈利能力显著改善，费用管控合理，经营净现金流稳健。2023H1，公司实现综合毛利率25.9%（yoy+4.5pct），主要系天然气采购成本下降。三费合计比率10.2%（yoy+0.8pct），其中，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.9%/5.0%/4.3%，yoy-0.01pct/+0.4pct/+0.4pct。经营活动现金流净额2.7 亿元，yoy+1609.4%，主要是根据解释第14 号，本期与构成其他非流动资产相关的现金支出减少。如剔除该影响，经营活动现金流净额为4.0 亿元，yoy-8.9%，主要是去年同期收到原桂城水厂迁移补贴款约0.54亿元。

公司以固废业务为核心，多板块协同发展。分业务看，2023H1 固废处理业务实现营收31.0 亿元（yoy-7.0%），实现净利润5.2 亿元（yoy+2.3%），在工程类业务收入大幅下降的背景下，运营类业务收入保持稳定增长并维持较高的盈利水平；能源业务实现营收19.4 亿元（yoy-0.8%），实现净利润0.60 亿元，比去年同期增长约1.48 亿元，主要系天然气价差改善；供水业务实现营收4.4 亿元（yoy-1.7%），主要受经济下行影响，售水量及工程收入下降；排水业务实现营收3.1 亿元（yoy+7.2%），主要系去年下半年陆续新增污水处理厂投运以及稳步推进轻资产运营业务带来收入增加。

坚守“纵横一体化”布局，精细化运营打造增长韧性。公司在固废处理领域横向拓展与纵向延伸并重，业务协同发展促进降本增效：1）公司积极利用生活垃圾焚烧发电项目的热源和区位优势，开拓管道供热和长距离移动供热，2023H1 实现对外供热48.9 万吨，yoy+20.9%；2）垃圾焚烧发电精细化管理，2023H1 产能利用率超过118%，同比上升约8pct。公司在国内率先建成并成功运营具有完整固废处理产业链的固废处理产业园，具有社会成本最小化的显著优势，已实现8 个项目的园区化模式输出。

积极探索制氢业务，拓展新增长极。公司于2022 年启动在佛山南海建设餐厨垃圾制氢项目，设计规模年产约2200 吨氢气，目前正处于试生产阶段。

结合在南海已建设运营的5 个加氢站（3.5 吨/日），以及氢能环卫车和公交车的应用，形成制氢、加氢、用氢一体化模式，探索新增长极。

投资建议：公司已形成完整生态环境服务产业链，板块资源共享和协同效应较强，发展稳健。预计公司2023-2025 年归母净利润14.9/17.2/19.1 亿元，对应PE 分别为10.3/8.9/8.0X，维持“买入”评级。

风险提示：项目投产不及预期、行业竞争加剧、政策变动风险等。